تامین کسری بودجه از محل انتشار اوراق یکی از دستاوردهای مهم دولت در پنج سال اخیر بوده است. در دنیا برای مبارزه با نوسانات اقتصادی که به واسطه حوادث طبیعی، جنگ، مسائل بین‌المللی و اقتصادی اتفاق می‌افتد، اوراق بدهی بهترین ابزاری است که اثر انتقال آثار سوء این نوسانات براقتصاد را می‌گیرد.
درواقع این کشورها در مواقعی که با کسری منابع روبرو هستند، اقدام به انتشار اوراق می‌کنند و آن را تا زمان دستیابی به مازاد منابع و عبور از بحران ادامه می‌دهند و با کسب درآمدهای جدید، اوراق خود را تسویه می‌کنند.
به طور خاص در دهه ۶۰ و ۷۰ که با مشکلاتی در زمینه تامین مالی بودجه دولت روبرو بودیم، انتشار اوراق می‌توانست نقش قابل توجهی داشته باشد. در اواخر دهه ۷۰ و اوایل دهه ۸۰ نیز که با وفور درآمدهای نفتی و مازاد درآمدها روبرو بودیم دولت می‌توانست بدون‌اینکه درآمدها را وارد بودجه کند و بر بیماری هلندی و افزایش تورم دامن بزند، بدهی‌های اوراق قبلی را بازخرید کند ضمن‌اینکه با این اقدام، در دهه ۶۰ و ۷۰ نیز آثار کسری بودجه دولت و کمبود مالی دولت با آثار تورمی در اقتصاد ظاهر نمی‌شد. به بیانی دیگر؛ هم در دهه‌های ۶۰ و ۷۰ که با کمبود منابع و هم در دهه ۸۰ که با مازاد منابع روبرو بودیم به دلیل نداشتن اوراق در هر دو مقطع زمانی اقتصاد ایران صدمه دید. حال اگر دولت از این اوراق درسال‌های گذشته بهره نمی‌برد، قطعا اقتصاد به دلیل تورم‌های بالا و کسری تجاری لطمات بیشتری می‌دید.
اوراق دولتی که در دو گروه با سود مشخص و بدون سود یا اسناد خزانه اسلامی دسته‌بندی می‌شوند مهمترین اوراقی هستند که در بازارهای مالی مورد استفاده قرار می‌گیرند بنابراین اگر مطابق استاندارد کشورهای دیگر منتشر شوند، نه تنها به نقدشوندگی بازار کمک می‌کند که افراد بیشتری را هم جذب می‌کند. به عنوان مثال؛ در تمام کشورهای دنیا به دلیل اینکه تاریخ سررسید هر کدام از اوراق باید در روز مشخص هفته به اتمام برسد و اوراق بعدی متناسب با کمبود یا مازاد حجم اوراق جدید کمتر یا بیشتر از سری قبلی باشد، در سررسیدهای کوتاه مدت، میان مدت و بلند مدت و با مضاربی از هفته منتشر میشود. معمولا در این کشورها سررسید اوراق در ابتدای هفته انجام میشود تا شرکت‌هایی که پرداخت‌های منظمی ندارند بتوانند تعهدات خود را ایفا کنند.
در ایران اما سررسید اوراق تا مدت‌ها فاقد نظم بود و برخی مواقع در روزهای شنبه و مواقع دیگر همزمان با روزهای تعطیل بود. اما از چند سال گذشته سر رسید اوراق با نظم بیشتر و در روزهای دوشنبه و چهارشنبه انجام میشود اما بهتر است سررسید اوراق در روزهای شنبه باشد زیرا به این ترتیب بسیاری از فعالان اقتصادی می‌توانند با خرید اوراق با سررسید مورد نظر که مطمئنا در روز شنبه و ابتدای هفته خواهد بود، ضمن منظم کردن بسیاری از پرداخت‌های تجاری خود، مطمئن باشند که در ابتدای هر هفته می‌توانند از محل وصول اوراق دولتی تمام تعهدات خود در آن هفته را به انجام برسانند.
نکته دوم به نحوه عرضه اوراق کوپنی برمی‌گردد؛ پیش از این انتشار اوراق در زمان‌هایی انجام می‌گرفت که دولت با کمبود منابع روبرو بود اما از دو سال اخیر و با شروع عملیات بازار باز عرضه اوراق در روزهای سه‌شنبه صورت می‌گیرد که یکی از اقدامات بسیار خوب دولت است وباید مداومت داشته باشد.
مساله دیگر اینکه اوراقی که در گذشته منتشر می‌شد، مضاربی از سال بودند و عملا با توجه به اینکه کوپن‌ها سه ماه یکبار، شش ماه یکبار و سالانه بود، مشکلی ایجاد نمی‌کرد در دو سال اخیر اما با توجه به افزایش حجم انتشار اوراق، گاهی دولت برای تمرکززدایی اوراق را با سررسید بدون مضربی ازسال منتشر کرده است در حالی‌که در دنیا خرده کوپن‌های موجود با نظم خاصی در اولین دوره پرداخت میشود ضمن‌اینکه تمام نرم‌افزارهای موجود در بازارهای مالی که محاسبات تخصصی را در حوزه اوراق انجام می‌دهند همگی با فرض این است که اوراق خرده کوپن دار، در ابتدای دوره قرار داشته باشد درغیر این صورت نتایج محاسباتی نرم‌افزارها با اشتباهاتی همراه میشود و سیگنال‌های نادرستی را به فعالان بازار می‌دهد.
با این تفاسیر، دولت برای بهبود وضعیت انتشار اوراق باید روزهای شنبه هفته سررسیدی برای اوراق داشته باشد. البته از آنجا که درآمدهای دولت در نوسان است حجم این اوراق در سررسیدهای مختلف می‌تواند متفاوت باشد مثلا درفصل تابستان که دولت با مازاد منابع و ورود درآمدهای مالیاتی مواجه است می‌تواند مبالغ سررسید در هفته‌های موجود در ماه‌های تابستانی را با اعداد بزرگتری در مقایسه با ماه‌هایی که درآمد کمتری دارد، در نظر بگیرد تا بازار بدهی منظم‌تر شود.
نکته دیگر درباره هماهنگی بین دولت و بانک‌های مرکزی است. از آنجا که دولت‌ها و بانک مرکزی ارتباط تنگاتنگی دارند، معمولا اوراق دولتی به عنوان پشتوانه وام‌هایی است که بانک مرکزی در اختیار بانک‌ها قرار می‌دهد.
اکنون در مجموعه عملیات بازار باز با نقدشوندگی پائینی روبرو هستیم و راه افزایش نقدشوندگی، انتشار اوراق بیشتری است. یکی از این موارد بحث سپرده قانونی است که بانک‌ها آن را به صورت وجه نقد نزد بانک مرکزی قرار می‌دهند در صورتی که بانک‌ها می‌توانند آن را در قبال خرید اوراق دولتی و به ودیعه گذاشتن اوراق دولتی نزد بانک مرکزی انجام دهند. مزیت این کار این است که به سپرده‌هایی که بانک‌ها نزد بانک مرکزی دارند و سالانه یک درصد بازدهی داده میشود، معادل سود اوراق دولتی، سود پرداخت میشود. دراین صورت، نه تنها عمق بازار بدهی بیشتر خواهد شد که تقاضا برای اوراق دولتی نیز افزایش خواهد یافت.
- علیرضا توکلی کاشی - معاون توسعه کانون نهادهای سرمایه‌گذاری ایران
نظر شما